本报记者/余燕明/广州报道

今年以来，中国内地已经有6家地产商旗下的物业企业登陆了港交所，从资本市场募集了近50亿港元资金。

除了破发的烨星集团(1.37, 0.01, 0.74%)（01941.HK）、兴业物联(1.38, 0.03, 2.22%)（09916.HK），目前其他4家上市物业企业相比上市首发价格均有上涨，其中募资最多的建业新生活(9.89, 0.98, 11.00%)（09983.HK）当前涨幅逾30%。

目前国内地产商旗下已寻求上市的物业企业，几乎都扎堆奔赴了港交所。

据《中国经营报》记者不完全统计，来自国内的22家上市物业企业加权平均静态市盈率（当前股价为上年度每股收益的倍数）达到了58倍，加权平均市净率（当前股价为最近一期每股净资产的倍数）则超过14倍。

与之对应的是其同系地产商，它们大多数亦在港交所上市，但估值差异巨大。根据最近的股票交易价格，这些地产商的加权平均静态市盈率约为6倍，加权平均市净率还不到1.2倍。

其中，雅生活服务(43.15, 3.15, 7.88%)（03319.HK）、绿城服务(9.95, 0.46, 4.85%)（02869.HK）、鑫苑服务(2.88, 0.04, 1.41%)（01895.HK）在当前的总市值约为533亿港元、305亿港元、16亿港元，对应雅居乐集团(9.62, 0.12, 1.26%)（03383.HK）、绿城中国(8.83, 0.39, 4.62%)（03900.HK）、鑫苑置业（XIN.N）的总市值约为372亿港元、210亿港元、9亿港元。

港股市场对物业板块的高估值背景下，中国内地更多地产商正在筹划旗下的物业板块登陆港交所。截至目前，还有世茂服务、金科智慧服务、荣万家生活服务、卓越商企、合景悠活等9家物业企业向港交所提交了上市申请，正在等待聆讯。

与地产估值倒挂

目前，中国房地产企业销售榜单上，排名前三的地产商只有碧桂园(10.06, -0.02, -0.20%)（02007.HK）已安排旗下的碧桂园服务(42.9, 1.20, 2.88%)（06098.HK）在港上市。碧桂园服务的总市值达到了1150亿港元，这也是22家港股上市物业企业里，唯一一家市值突破千亿港元的物业企业。

在股权结构上，碧桂园服务并非由碧桂园直接或间接持股，但两家上市企业均为杨国强家族控制，属同一控制下企业。

至2019年，碧桂园服务的收费管理物业面积达到了2.76亿平方米，当期实现物业管理服务收入超过58亿元，其中近3/4来自于碧桂园开发的项目物业，约1/4来自其他地产商开发的项目物业。

根据最近的股票交易价格，碧桂园在港交所的总市值为2205亿港元，相当于碧桂园服务总市值的2倍左右。与此同时，2019年，碧桂园的收入规模、归母净利润、资产总额、归母净资产，分别是碧桂园服务的50倍、24倍、155倍、28倍。

两者在财务业绩与估值指标上的巨大差异，使得碧桂园服务在港交所的静态市盈率为62倍，市净率则达到了19倍，而同期碧桂园的静态市盈率不到5倍，市净率则只有1.3倍。

中国内地赴港上市的22家物业企业里，雅生活服务的总市值仅次于碧桂园服务，达到了533亿港元。与之对应同系的雅居乐集团的总市值为372亿港元，仅相当于雅生活服务的70%左右。

2019年，雅生活服务的在管物业面积2.34亿平方米，其中来自雅居乐集团的开发项目物业面积占比23%，来自其他地产商开发项目物业面积占比77%。股权结构上，雅居乐集团间接持有雅生活服务的多数股份，为其控股股东，雅居乐集团对雅生活服务的财务业绩进行合并报表。

雅居乐集团在2019年的收入规模、归母净利润、资产总额、归母净资产，分别是雅生活服务的12倍、6倍、29倍、7倍。根据近期的股票交易价格计算，雅生活服务的静态市盈率约为39倍，市净率接近8倍；同期雅居乐集团的静态市盈率仅为4倍，市净率还不到1倍。

金融街物业(9.55, 0.47, 5.18%)（01502.HK）在前不久刚刚登陆了港交所，上市募集了逾6.6亿港元资金。当前，金融街物业的总市值已涨至近33亿港元，与之对应的金融街（000402.SZ）的总市值为232亿港元，相当于金融街物业的7倍。

2019年，金融街物业在管物业面积近2000万平方米，其中约2/3的物业面积来自金融街及其关联企业，约1/3的物业面积来自其他第三方。但相比之下，金融街及其关联企业为金融街物业贡献了更高的收入，由金融街及其关联企业的项目物业贡献收入比重超过80%，其他第三方项目物业贡献收入比重则不足20%。

在股权结构上，金融街物业也不由金融街直接或间接持股，但均受金融街集团实际控制，为同一控制下企业。金融街在2019年的收入规模、归母净利润、资产总额、归母净资产，分别是金融街物业的26倍、33倍、165倍、88倍。

根据近期的股票交易价格计算，金融街物业的静态市盈率约为28倍，市净率接近8倍；而金融街的静态市盈率只有6倍，市净率还不到0.6倍，其估值指标均大幅低于金融街物业。

估值高企的逻辑

据记者统计，来自中国内地的22家地产商旗下的物业企业，大多集中在2019年之后赴港上市。其中6家物业企业在今年上市，7家物业企业在2019年上市，其他物业企业则在此之前陆续登陆了港交所。

最早从2014年花样年控股(1.63, 0.03, 1.88%)（01777.HK）旗下的彩生活(3.52, 0.06, 1.73%)（01778.HK）上市以来，22家物业企业在港交所仅通过首发上市就累计筹集了约231亿港元资金。

这些港股上市物业企业在2019年初的加权平均静态市盈率为44倍，加权平均市净率为9倍；至2019年底，其加权平均静态市盈率已涨至53倍，加权平均市净率则涨至13倍；今年以来，它们的加权平均静态市盈率进一步上涨至58倍，加权平均市净率也进一步涨至14倍。

与之对应的是同系港股上市地产商，其在2019年初的加权平均静态市盈率为7倍，加权平均市净率为1.3倍；2019年末，其加权平均静态市盈率为9倍，加权平均市净率为1.6倍；截至目前，其加权平均静态市盈率又跌回了6倍，加权平均市净率跌至不足1.2倍。

港股上市物业企业与其同系地产商在市盈率、市净率这两项主要估值指标上差距巨大，意味着相比来自中国内地的红筹地产板块，港股市场给予了它们旗下的物业板块更高的估值，且还在不断推高。

2019年，这些港股上市物业企业的整体加权平均涨幅累计超过了95%，而同系上市地产商的加权平均累计涨幅则只有42%。同期，香港恒生指数(25089.17, 118.48, 0.47%)成分股的加权平均累计涨幅为13%。

今年以来，22家上市物业企业的加权平均累计涨幅达到62%，同期对应地产商、香港恒生指数成分股的加权平均累计涨幅分别为-9%、-2%。这些上市物业企业2020年迄今在港交所的市场表现，大幅跑赢了同系地产商及香港恒生指数成分股。

根据国内专业的房地产管理咨询机构赛普咨询提供的物业行业数据，2019年中国内地物业管理规模为450亿平方米，收入规模为8000亿元，预计2022年物业管理规模将达到720亿平方米，收入规模12800亿元，平均复合年增长率为17%。

赛普咨询研究员认为，物业板块之所以能够实现高估值，从行业属性看，物业行业不持有物业，为轻资产运营，收入可期，现金流稳定，呈现了强大的抗周期特性；从行业发展看，物业行业正处于高速成长期，从住宅延展到商业写字楼、公建、医院、学校等多业态赛道，以及开发商（大业主）、社区居民（小业主）等增值服务赛道。

“从突发因素来看，2020年新冠肺炎疫情重构了业主、社会乃至政府对物业企业的认知，物业企业成为政府联防联控的好帮手，业主对物业企业的依赖性和信任感大大加强。”赛普咨询的研究员在专题报告里写到。

另据赛普咨询对目前已上市全部物业企业估值影响因素的研究，以及各因素与市值、市盈率的相关性及偏离度分析，其发现营收规模、净利润、在管物业面积、收缴率、满意度、品牌定位、科技应用、多业务协同等多因素，与市盈率、市值呈现强关联性。

“由此总结提炼的物业企业高估值影响因素包括盈利能力、成长能力、经营能力和战略资本。”赛普咨询研究员分析称，“例如规模增速、拓展方式、储在比例、私域流量价值、增值服务、多元板块协同、科技应用等将具体支撑物业企业的高估值模型。”